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fun88乐天堂网址导航·啤酒行业投资框架:行业跟踪酒价 公司跟踪产能利用率

fun88乐天堂网址导航·啤酒行业投资框架:行业跟踪酒价 公司跟踪产能利用率

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作者为阿尔法工场特邀研究员

导语:对于未来三年,甚至五年的投资框架,仍然是格局改善背景下的升级逻辑,行业需要跟踪的数据就是酒类的均价,公司要跟踪的数据就是产能利用率和毛利率数据。

01 半年报雷声阵阵中的意外惊喜

由于宏观经济下行,以及18年上半年的高基数影响,各行各业都开始感受了半年报的难写。暴雷的白马票目不暇接,东阿阿胶(SZ:000423)、大族激光(SZ:002008)、涪陵榨菜(SZ:002507)、安琪酵母(SH:600298)……

而过去一周,在大牛股频出的食品饮料板块,常年默默无闻的啤酒板块却开始业绩喜人。

青岛啤酒(SH:600600):2019上半年公司净利润增长25.2%,其中二季度单季更是增长29.6%,大幅超市场预期。

华润啤酒(HK:00291):2019上半年公司收入188亿元,增长7.2%,净利润18.71亿元,增长24.1%,收入利润均超出预期。

另外值得关注的是外资品牌在国内的业绩表现:

百威英博(NYSE:BUD):2019上半年百威中国收入增长7.4%;

嘉士伯2 019H1 嘉士伯中国净收入大幅增长19%。

图1:青岛啤酒业绩超出几乎所有人的预期 

虽然啤酒中报业绩超出了券商分析师们的集体预测,但是作为“smart money”的机构主力,自2017年2季度以来持续加仓啤酒,当然比重相对不高,不过早期敢于吃螃蟹的人,这次还是赚了不少钱。

图2:主动管理公募基金自2017年2季度以来持续加仓啤酒 

与“高富帅”的白酒行业对比,啤酒行业作为“屌丝”,品牌溢价低于白酒品牌;

山东青岛啤酒节

而且历史上各厂间相互掐架厉害,同时啤酒由于单价较低、有地理壁垒,因此大品牌唯一的策略就是通过并购做平台型企业,导致大家在整合期利润都比较少,所以估值上对比白酒也没有什么优势。

但市场对啤酒的预期其实挺高的,把其作为潜力股。虽然涨幅不像贵州茅台(SH:600519)这么惊人,但是不管是从2年内维度来看,还是从今年年初算起,啤酒龙头公司已经走的很强势了,算得上一个闷声发大财的行业。

图3:白酒龙头与啤酒龙头对比 

02 行业逻辑发生深刻变化

啤酒行业2015年以来的上涨,背后的逻辑在发生深刻的改变,基本上可以总结为“行业量稳价升费缩”。

2014-2018为整合的第一阶段,2019-2021年这一逻辑仍将持续,进入下半场。

【1】啤酒行业的周期性

回顾历史,国内啤酒行业最出人意料的是经历2014-2017年连续四年产量下滑;在国内消费崛起的时代,啤酒绝对是一个另类,率先触及量的天花板。

这对于研究其他消费行业也是一个启示,不是所有的行业都能拍增速永远为正的,比如酒,毕竟大家的酒量都是有限的。

2018年产量增速转正微增0.5%,啤酒行业产量告别下滑,量上面首先企稳。

图4:国内啤酒行业极简史 

【2】消费升级的逻辑在兑现

由于量的逻辑已破,价的逻辑进行接力。

由于1998-2018年,啤酒行业进行了长达20年的兼并整合,也就是在这个阶段,一些各地本地的品牌基本消失殆尽,最近几年只剩下几大巨头最后的战役。

行业整合到2017年前后基本上接近于末期,相关信号就是主要啤酒厂开始关闭产能,对啤酒进行提价。

实际上,2019年上半年啤酒巨头业绩超预期,最重要的原因是吨酒价格的提升,背后的逻辑仍然是消费升级。

2019年上半年:青岛啤酒吨酒收入提升5.4%,高端品牌销量增长远超普通品牌;华润啤酒。吨酒收入增长4.5%;百威英博中国区吨酒收入增长7.6%;嘉士伯中国区吨酒收入增长10%。

只要啤酒的均价能够保持上涨,则说明龙头公司的产品高端化仍在继续,这个价的故事就没有破灭。

2013-2018年我国啤酒消费量虽然在下降,但是高端及超高端消费量却从59上升至80.3亿升,占比从10.9%提升至16.4%;

对比美国高端占比40%来看,这个价提升的空间还长路漫漫,因此价的逻辑还可以讲多年,可以跟踪的数据是瓶装啤酒的均价数据。

图5:国内啤酒均价变化 

国内品牌厂商中,走在前面的是重庆啤酒(SH:600132),其本身被外资(嘉士伯)控股,因此结构升级走在前面,从2013年嘉士伯入主后就开始削减低档产品,着重推中高端产品。

正是这个原因,近5年重庆啤酒股价大幅跑赢青岛啤酒和燕京啤酒(SZ:000729),也从侧面反映价的逻辑是市场普遍认可和关注的。

图6:重庆啤酒股价大幅跑赢 

【3】行业整合的额外利好

2014年开始,啤酒品牌商之间外延并购的脚步开始放慢,而更多注重提升内部效率,2018年关厂的开始提速。这是行业整合末期必然规律,否则将陷于价值毁灭的囚徒困境。

2018年华润关厂13家,青啤关厂2家,燕京关厂1家,都是龙头打下江山后重整河山的理性表现。

而关闭多余产能将给公司直接节省相关费用,带来直接的经济利益。随着行业过剩产能去化,产能利用率上升将节约直接人工和制造费用。

图7:啤酒企业国内竞争格局 

03 啤酒行业未来三年的投资框架

显然,对于近两年不相信啤酒行业整合进入末期,产品结构升级逻辑的投资者,自然在中报业绩超预期之后,就会觉得难以下手。

因为从历史估值来看,近半年啤酒涨的基本都是估值扩张钱,啤酒指数对应的PE(市盈率)倍数近期在50倍左右。

但由于啤酒行业的龙头公司未来是持续改善的,有测算认为中国啤酒行业未来5 年收入复合增速4.5%,净利润复合增速19%,因此未来2-3年的动态估值来看,仍然合理。

对于已经有持仓的人来说,只需要安心等待盈利消化估值即可,而对于观望的人,显然需要等待下一个黄金坑机会。

整体来说,啤酒行业虽然不如白酒那么瞩目,但整体仍然还是一个相对不错的行业,尤其是在行业格局进入改善周期后,跟踪起来比较简单,拿着也不需要操太多的心。

对于未来三年,甚至五年的投资框架,仍然是格局改善背景下的升级逻辑,行业需要跟踪的数据就是酒类的均价,公司要跟踪的数据就是产能利用率和毛利率数据。

从这个角度上来看,重庆啤酒可能未来仍然占优,国企中在香港上市的华润啤酒可能相对燕京、青岛这种转变较慢的国企,股价上继续保持领先。

图8:啤酒企业当前估值进入偏贵区域 

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